中船重工集团倒手旗下两公司资产：折价买入溢价卖出

6月12日晚间，中国动力（600482.SH）公告称，拟分别以22.9亿元和11.8亿元，收购中国船舶重工集团有限公司(下称“中船重工集团”)持有的两公司股权，收购资金来源是募集资金和现金。

两家公司分别是陕西柴油机重工有限公司(下称“陕柴重工”)、重庆齿轮箱有限责任公司(下称“重齿公司”)。中国动力是中船重工集团旗下四大上市平台之一，交易完成后，中国动力将分别持有上述两公司64.71%和51.94%的股权。

值得关注的是，2016年，中船重工集团从旗下另一家上市平台中国重工（601989.SH）处购得该两个标的公司股权时，代价仅为5.89亿元，按照实际支付价格计算，两公司均为折价打包出售。

此后，中船重工集团先后分别对陕柴重工增资6亿元、对重齿公司增资共计10.74亿元，由此粗略计算，中船重工集团在倒手资产的过程中，获利约12亿元。

此次交易预案公布之后，中国动力股价难止颓势。在宣布收购之前，中国动力曾公告称，拟以自有资金8.5亿元对重齿公司进行增资，随后在5月31日、6月1日、6月4日连续3个交易日内，收盘价格跌幅偏离值累计超过20%。自6月5日至6月13日，中国动力的股价进一步由19.36元跌至18.89元。

6月13日，21世纪经济报道记者就相关情况咨询中国动力相关人员，其未作出直接回应，而是表示对收购事项并不知情。

溢价收购

根据评估结果，两家公司都属于溢价收购。

公告显示，陕柴重工评估基准日2017年11月30日的净资产为16.39亿元，而估值约为35.42亿元；重齿公司评估基准日2018年4月30日的经审计净资产为16.15亿元，而估值则为20.53亿元。

以评估值与净资产计算，两公司分别溢价116.12%、27.18%。

在初次公布收购意向时，上海证券交易所便对中国动力发出了问询函，要求上市公司披露此次收购两家公司的评估增值率、评估方法、评估依据，说明本次高溢价收购控股股东资产的公允性和必要性。

不过在回复函中，中国动力给陕柴重工的评估值仅为22.92亿元，以此计算得出的增值率39.78%。其中，可供出售金融资产、长期股权投资和无形资产的评估增值率都很高，分别达到3.55倍、1.42倍、1.35倍。

而根据后期发布的公告，22.92亿元应为标的股权预估值，而陕柴重工全部股东权益评估值则是上述的35.42亿元，因此，实际增值率远远超过中国动力在回复函中所指的39.78%。

值得一提的是，2016年，中船重工集团也是从上市公司手中受让了两公司的全部股权。根据中国重工当时的公告，陕柴重工和重齿公司100%股权的交易价格分别为5.01亿元、8838.02万元。

该交易价格甚至还低于当时的评估价值，其中一家公司是折价出售。评估报告显示，重齿公司净资产账面值为6.69亿元，评估值为2.09亿元，增值率-68.84%。

另一家陕柴重工尽管有3.92%的小幅增值率，但评估值为6.17亿元，而交易价格仅有5.01亿元，实质上是折价买入。

报告期内，标的业绩的表现也不算乐观。

数据显示，陕柴重工2016年、2017年1-11月的净利润分别为458.55万元、-517.77万元；重齿公司2017年、2018年1-4月的净利润分别为-1.12亿元、117.8万元。

相比上一次中船重工集团的收购，两公司的业绩没有特别明显的好转。数据显示，陕柴重工2012-2015年四年的净利润分别为3870.48万元、404.79万元、354.88万元、-4.12亿元；而重齿公司公司2013-2015年三年（2015年截至10月）的净利润分别为-6557.9万元、-2.59亿元、-5.01亿元。

事实上，当时中国重工转让这些亏损资产便是为了减轻负担。中国重工在公告中表示，转让一方面有利于进一步优化公司业务结构；另一方面可以提高公司资产质量，减轻业绩压力，利于公司持续经营。

债转股标的

中船重工集团接手这两家公司后，对它们进行了进一步增资，不过时间相对较晚。2017年11月27日，集团对陕柴重工以现金增资6亿元；2017年上半年，集团对重齿公司以现金增资3亿元、以土地增资1.24亿元，2018年，集团再次对重齿公司增资6.5亿元。

需要指出的是，重齿公司2018年的这次增资，中国动力也以8.5亿元的现金参与其中。

而6月12日披露公告的另一个关键信息则是，陕柴重工和重齿公司均是实行债转股的标的，涉及金额分别达10亿元、19亿元，债权人中国信达资产管理股份有限公司（下称“中国信达”）拟以债权对两公司进行增资。

由此，股权转让完成后，中国动力与中国信达分别持陕柴重工64.71%、28.24%股权，另一近期以现金入股的投资方苏州太平国发卓乾投资企业持股7.06%；另外，中国动力与中国信达将分别持有重齿公司51.94%、48.06%的股权。

不过，中国动力表示，后续公司将择机收购外部投资者持有的陕柴重工、重齿公司股权，最终将持有两公司100%的股权。

此外，对于收购这两个标的资产，中国动力表示，一方面是为了解决同业竞争的问题，另一方面也有助于提升公司业绩。

2016年，中国动力完成发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金事项时，中船重工集团做出承诺：陕柴重工将于重大资产重组事项完成后3年内实现盈利并通过合法程序注入公司。

重齿公司尽管不涉及同业竞争，但中国动力称，其从事的大中型齿轮箱业务与公司动力传动业务高度相关，双方能够形成协同效应。

中国动力对两标的未来业绩都有着较为乐观的预期。其中，预计陕柴重工2018年、2019年净利润为7400万元、1.1亿元，预计重齿公司2018年、2019年净利润分别为8400万元、1.13亿元。 但公司预计的业绩与标的公司报告期内的业绩也确实存在一定差距。

对于标的资产业绩不佳的问题，中国动力在回复上交所的问询函时表示，陕柴重工截至回复出具日，在手订单合计39.6亿元，后期经营业绩稳定可期；而重齿公司截至今年4月末，在手订单合计约16.18亿元，经营风险较小。

但这些数据并未得到市场的认可。数据显示，中国动力10日跌幅达到20.6%，10日主力净流入-1.06亿。不少投资者对拟收购资产的业绩、估值等存有疑虑，并认为其债转股的事实在一定程度上说明了它们的财务状况并不乐观。