航运股：业绩复苏难言反转

2016年，航运运价回升，行业出现转暖迹象，多家航运企业业绩增长。

上海国际航运研究中心发布的中国航运景气指数显示，2016年第三季度，中国集装箱运输企业景气指数预计为112.25点，环比增长16.02%，同比增长41.64%，自2015年第四季度以来首度回升至景气区间（100点以上）；干散货运输企业景气指数同样由2015年不到60点，上升到接近100点。

尽管行业下滑的趋势得到减缓，但是市场对于航运业是否反转进入上升周期仍持怀疑态度。

财报显示，航运企业盈利好转，但是，供需失衡状况仍无实质性改善。

短期难改运力过剩

2015年年底，面对市场低迷，全球航运加大了对运力的控制和协调，行业内兼并、重组、破产事件频繁，航运格局产生变化。2015年12月，中远集运和中海集运(股票)两大集团合并，中远集运宣布租入中海集运全部集装箱运力，并收购其全部销售网络；2016年6月，赫伯罗特与阿拉伯轮船合并；8月，知名的韩进海运宣布破产保护；11月，日本三井、油船(船型 船厂 买卖)和川崎三家航运公司宣布计划将集运业务合并；12月，马士基宣布将对汉堡南美进行收购。

根据兴业证券研报，集运公司兼并重组让行业格局重新洗牌，由原先的2M（马士基、地中海）、O3（中海集运、达飞、阿拉伯轮船）、CKYHE（中远集运、川崎、阳明、韩进、长荣）和G6（总统轮船、现代、商船三井、赫伯罗特、日本邮船、东方海外）四大航运联盟，重新组合成2M、OCEAN Alliance（中远、东方海外、达飞、长荣）和The Alliance（赫伯罗特、阳明、日本三家集运公司）三大航运联盟。

兴业证券研报认为，市场集中度提高后，经营主体之间将更容易达成默契，有助于改善供求关系，控制运力投放，保障运价，不排除未来行业内继续加大兼并重组的力度。但是，洗牌重组并未彻底扭转供求失衡的局面。中远海控（601919.SH）承接了中远和中海合并后的集装箱航运资产并进行整合，中远海控年报预告显示，尽管在剔除拆船净损失因素影响的情况下，公司预计2016年四季度实现息税前利润约7亿元，但全年仍亏损高达99亿元。

中远海控表示，全球集装箱运输需求增长缓慢、运力供给过剩，国际航运市场供需失衡局面仍无实质改善，波罗的海干散货指数（BDI）、上海出口集装箱运价综合指数（SCFI）以及中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）均在2016年创出历史新低，导致期内本公司集装箱运输业务板块收入的增长低于运输箱量的增长，收入增幅低于成本增幅。

在干散货运方面，中远海特（600428.SH）2016年营业收入预计下降14%，预计净利润由上年2.78亿元下降到8640万元，同比下降68.92%，原因为“全球经济复苏动力不足，贸易需求低位徘徊，国际航运市场继续延续低迷态势，运价及运量处于低位水平”。

长航凤凰(股票)（000520.SZ）年报预告显示，其2016年预计净利润由前年的1.23亿元下降至100万元到1300万元，同比下降89.40%-99.18%，其表示，业绩下滑主要原因为上年度收到财政部拆船补贴等事项实现营业外净收入1.1亿元左右，而2016年航运市场走势前低后高，在上半年亏损的情况下，下半年公司上下一心，抓住市场机遇，采取有效措施保持了效益的基本稳定。

不难发现，除去上年度1.1亿元营业外净收入的影响，长航凤凰2016年业绩实际上并未出现反转迹象。

招商轮船(股票)（601872.SH）年报预告则显示，其2016年净利润11.54亿元，同比增加40%-70%。但是，净利润中包括了收到的船舶拆旧造新等专项补助资金、处置船舶损益，以及拟对部分船舶资产计提的减值准备等。

而天海投资（600751.SH）预计净利润在3.1亿元到3.8亿元之间，同比增加25.65%-54.03%，主要原因为公司长期股权投资项目取得投资收益增加、美元汇率上涨以及合并报表，同样为非经常性损益。

尽管运价出现上涨，但是航运企业业绩增长主要原因还是来自并购重组、财政补贴以及汇兑和投资收益，内生性增长并不突出。

同时，多家公司表示，运力供给过剩和需求增长缓慢的供需失衡关系并未得到根本改善。

机构多持保留态度

根据Wind系统数据，波罗的海干散货指数（BDI）2016年2月创出历史新低，随后开始迅速回升，2016年11月回到阶段高点1200点；但是，进入2017年再次滑落，进入2月跌至700点左右，前景仍不乐观。

马士基航运2016年财报显示，其2016年全年亏损3.76亿美元，同比下降129.09%，其大中华区总裁方雪刚在接受媒体采访时表示，2016年全球集运市场需求同比增长在2%-3%，但运力同比增长4%，尽管2017年需求同比增长预计将达到2%-4%，马士基表示乐观，同时航运企业也有极大的运价上涨诉求，但市场需求量仍然不会有明显改善，总体仍处于供需失衡状态。

天风证券分析师姜明在航运行业点评报告中认为，集运是改善而并非反转，首先是供需面依然严峻，同时2017年最大的风险来自全球贸易保护主义升级，特别是中美之间税收增加，而航运股的投资逻辑更多来自基建和国企改革概念，并非业绩拐点。

联讯证券研报同样对航运持中性偏保守的观点，其援引中国船舶(股票)工业行业协会数据表示，2016年，中国造船产能利用率监测(产品库 求购 供应)指数（CCI）为609点，仍处于偏冷区间，从长周期看，与2015年的644点相比下降35点，同比下降5.4%，供需失衡没有进一步恶化。

联讯证券认为，低供应增长不足以阻止闲置集装箱船(船型 船厂 买卖)在2016年10月创下1.59mTEU的新高，产能过剩仍然是业界最大的问题，而在2017年将额外出现大约1.7mTEU的过剩产能。

兴业证券在研报中分析道，运价大涨主要有三方面原因，首先是航远公司主动控制运力，其援引Alphaliner的数据表示，四季度远东-北美的运力投放逐月下滑，12月较9月下降4.4%，11月和12月同比下滑4.6%、3.6%，市场整体运力闲置率达到7.4%；其次是春节前的出货小高峰；最后是以美国为主的外需改善，带动集装箱出口需求，同样是Alphaliner数据显示，2016年10月和11月，远东-美国集运量同比分别上升8.6%和8.7%。

也就是说，运价上涨主要来自控价，控价得益于企业间的联合。

兴业证券研报认为，集运市场企业大量合并，集中度提升，有利于经营主体之间形成默契，控制运力投放和保障运价，即便线性预测的供求关系仍不足以支持全面的复苏，但集运和干散货正处于复苏前夜。

上海证券也在研报中看多航运市场，理由同样为航运企业兼并带来的默契效应，其认为，复苏预期主要来自供给端新增运力的明显放缓以及需求端持续缓慢恢复，目前，散货市场的订单运力比仅为12%，为近年低点，需求端逻辑则是基建继续保持投资力度背景下铁矿石进口量仍将维持缓慢增长，同时煤炭、粮食等散货品种的海运量增速则有望较2016年有进一步改善。

中远海运集团董事长许立荣将航运企业在市场低谷时的大规模兼并重组形容为由“抱团取暖”的短期行为转为更加深入地应用“共享经济”的模式。

有趣的是，从上海国际航运研究中心发布的数字来看，集运市场基本保持了景气指数和信心指数相同的缓慢上升趋势；但是，干散市场虽然在2016年第三季度保持了上升趋势，但信心指数却出现下降。由此判断，市场对于集运预期相对强于干散货预期。

对于干散货市场，安信国际在研报中分析认为，信心下降反而是市场好转的原因，其认为BDI指数在2016年创出新低，2017年应该不会再出现这种极端情况，边际改善是大概率事件，船东在长期的市场低迷后更加谨慎，新船订单主要用来替换已拆解的旧船运力，新增运力较少，即便长期来看或许不存在反转可能，但短期内仍存在投资机会。